注冊制漸行漸近 路徑選擇與細節(jié)設計尚待厘清

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 股票發(fā)行注冊制方案初稿目前正在國務院辦公廳征求意見。2015年將要推出的，到底是怎么樣的注冊制，市場討論頗多。證監(jiān)會副主席莊心一、最高人民法院副院長奚曉明以及多位官員、學者近日在公開場合對注冊制改革、《證券法》修改發(fā)表了觀點。

  “注冊制改革是本次《證券法》修法過程中的一個重大問題。”奚曉明稱，目前研究意見主要為兩種方案，一種是維持由證監(jiān)會注冊審核、由交易所進行上市審核的模式;一種是由交易所審核上市申請、向證監(jiān)會注冊生效的模式。

  路徑尚未定

  注冊制改革對證監(jiān)會而言，不僅是市場賦予監(jiān)管機關的責任，也是十八屆三中全會對證監(jiān)會提出的改革任務。2014年11月底，按照之前的承諾，證監(jiān)會已經(jīng)將注冊制改革方案上報國務院審閱。不過注冊制的具體路徑選擇以及細節(jié)設計，目前都沒有完全確定。

  “如果一家企業(yè)要上市，是要找證監(jiān)會，還是找交易所?”中國人民大學法學院教授葉林提出，目前關于注冊制方案的討論，并沒有形成確定的邏輯系統(tǒng)。

  據(jù)悉，證監(jiān)會仍在就注冊制與全國人大財經(jīng)委溝通意見，以將學習討論意見形成法律條文。目前《證券法》已經(jīng)排在人大審議，按照程序?qū)⒂?015年推出。

  莊心一在論壇上稱，《證券法》修改是注冊制正式實施的前提，通過對現(xiàn)行《證券法》關于證券發(fā)行核準制的制度調(diào)整，明確厘定注冊主體、注冊要求以及注冊程序等安排，特別是要從法律上清楚界定信息披露的要求和不同主體對信息披露的職責邊界，嚴格落實發(fā)行人的誠信責任和中介機構(gòu)的把關責任。

  據(jù)奚曉明介紹，目前的研究意見主要為兩種方案：一種是維持由證監(jiān)會注冊審核、由交易所進行上市審核的模式;一種是由交易所審核上市申請、向證監(jiān)會注冊生效的模式。

  在他看來，監(jiān)管部門應主要負責實施公開發(fā)行的注冊監(jiān)管，以為社會公眾投資者提供法律規(guī)定的“底線保障”，防范發(fā)行欺詐為己任;交易場所則回歸市場本位，負責上市審核，為二級市場的投資者提供交易場所，不同質(zhì)地的股票是否應該上市交易、以什么樣的價格進行交易等均交由市場決定。

  細節(jié)存爭議

  證監(jiān)會首席律師、法律部主任黃煒稱，股票發(fā)行注冊制改革不僅要有理念和方向，如何落實為《證券法》條文也是至關重要的。其中，注冊對象、注冊職責以及注冊主體是必須明確的三個問題。

  關于注冊對象，目前比較傾向的一種觀點認為，注冊是對招股說明書的注冊，即使通過注冊，也不代表注冊機關對公司發(fā)行行為表示同意或者不同意，對其注冊僅表示認可其提供信息的完整性、一致性和可理解性。

  對此業(yè)界還有爭議，目前注冊制方案也并未確定這一觀點。中國證券法研究會副會長董安生認為，招股說明書往往處于動態(tài)過程中，可能會出現(xiàn)最后到證監(jiān)會備案的招股書與開始到證監(jiān)會注冊的招股書文件不一致的問題。

  注冊職責的界定也在討論中。國際上一個可以參考的經(jīng)驗是，注冊機關承擔信息完整性(投資者價值所需要的充分和必要信息的監(jiān)管實踐經(jīng)驗的概括抽象為一個法律的規(guī)范)、一致性(信息之間的一致、不矛盾)、可理解性(讓一般的有普通認知能力的投資者看得懂)。信息的真實性和準確性，由擬發(fā)行人承擔，中介機構(gòu)承擔一定的核查和保證責任。這一問題還有待《證券法》予以明確，以為注冊制實施之后的嚴格執(zhí)法提供責任界定依據(jù)。

  此外，關于注冊制之后證監(jiān)會與交易所如何劃分責任的問題，目前還不明確，國際經(jīng)驗為證監(jiān)會與交易所進行“共擔”安排。但是業(yè)務交叉、責任共擔之后，責任的“可訴”性又成為一個懸而未解的問題。

  “我們在一年多的論證過程中，反復思考，反復論證。”全國人大財經(jīng)委法案室主任龔繁榮稱，在正式審議之前，甚至審議過程中，還會廣泛征求意見。他稱，在法律上確立股票發(fā)行注冊制，既要借鑒境外成熟市場的經(jīng)驗，也要立足國情，注冊制最后會按照多數(shù)人的意見做出取舍。