站在周期轉(zhuǎn)折點上的中國房地產(chǎn)

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火焰過后是海水。中國房地產(chǎn)在經(jīng)歷了2013年一輪價量齊升的快速增長之后，2014便陷入了量價齊跌的低迷狀態(tài)。一二三線城市房價漸次回落，商品房成交量同比萎縮，土地購置量和購置價格也相應回落。截至2014年6月末，全國累計銷售面積48365萬平方米，同比下降6.0%；全國百城住宅平均價已連續(xù)四個季度環(huán)比下降，71個城市環(huán)比出現(xiàn)下跌，其中包括歷來價格堅挺的一線城市北京、上海以及廣州，且跌幅逐漸擴大。與此同時，開發(fā)商拿地態(tài)度也趨于謹慎，上半年累計土地購置面積14807萬平米，同比下跌5.8%；土地平均購置價格漲幅出現(xiàn)較大程度回落，同比增6.5%(2013年同期值23%)。

市場長期高景氣刺激了房地產(chǎn)投資的持續(xù)高速增長。2010-2013年，房地產(chǎn)開發(fā)投資完成額在全社會固定資產(chǎn)投資中的比重始終穩(wěn)定在20%左右。2013年，土地出讓金收入貢獻了地方可支配收入的33%，因此，房地產(chǎn)既是地方經(jīng)濟增長的“支柱”，同時也是地方政府的重要財政來源。要化解宏觀經(jīng)濟下行風險實現(xiàn)“穩(wěn)增長”目標，必然需要先穩(wěn)住樓市。要平衡地方財政收支，也必須依靠“土地財政”。在國務院2014政府工作報告定調(diào)“針對不同城市情況分類調(diào)控”后，多數(shù)省市出臺的房地產(chǎn)新政救市基調(diào)高度一致，政策松動和刺激力度逐步升級。

通過廣東、福建部分主要城市的房地產(chǎn)同口徑數(shù)據(jù)進行比較，我們發(fā)現(xiàn)：與限購型城市相比，房地產(chǎn)政策管控較為寬松的非限購城市商品房銷售在進入2014年后也出現(xiàn)同步下滑，兩者商品房銷量在二季度末的表現(xiàn)趨于接近。這表明無論政策調(diào)控存在與否，市場對房地產(chǎn)看漲的預期已經(jīng)發(fā)生變化，目前市場對于房地產(chǎn)進入調(diào)整周期的看法已經(jīng)趨于一致。

長周期因素拐點凸現(xiàn)

人口因素對房地產(chǎn)市場的支撐力度減弱。上世紀70年代初和80年代中后期的人口高峰帶來了1985-2010年勞動力的增長，同時也帶來了房地產(chǎn)“剛需”的增加。1986-2013年，商品房銷售面積銷量一路上漲(2008年金融危機除外)，年均增速達到29.6%。全國住宅平均價格也由1991年的756元/平米上漲到了2013年的5850元/平米。2010年，15-64歲人口占總?cè)丝诒壤_到74.5%的峰值，隨后開始下降，到2013年這個比例下降到72.8%，人口老齡化趨勢顯現(xiàn)， 65歲以上買房需求較薄弱的群體占比逐年增加。

結(jié)婚置業(yè)是商品房需求的主要構(gòu)成之一。從人口結(jié)構(gòu)來看，我國20-39歲年齡的人數(shù)在2015年后出現(xiàn)明顯下行趨勢。我們預計全國新結(jié)婚對數(shù)將從2013年的1350萬對，逐年下滑至2020年的800萬對，年均增速為-7%，可見未來5年結(jié)婚置業(yè)剛需下滑。

城鎮(zhèn)化對中國房地產(chǎn)市場需求的影響減弱。高速城鎮(zhèn)化下城市人口的擴張支持了地產(chǎn)剛需預期，從而產(chǎn)生一定的價格上漲動力，但是泡沫卻出現(xiàn)在城鎮(zhèn)化減緩但預期仍未充分調(diào)整時，此時投機是支撐房價泡沫的主要動因。中國城鎮(zhèn)化高速增長期已經(jīng)過去。雖然與日本美國等城鎮(zhèn)化水平在80%以上的發(fā)達國家相比，我國的城鎮(zhèn)化潛力還很大，但是就目前人口結(jié)構(gòu)和經(jīng)濟形勢來看，未來的城鎮(zhèn)化速度以及城鎮(zhèn)人口增速都會明顯下降。農(nóng)民工帶來的人口紅利即將消失，城鎮(zhèn)化的速率將減緩。城市分化將逐步加大，不同經(jīng)濟圈的產(chǎn)業(yè)結(jié)構(gòu)調(diào)整和重新定位決定著地區(qū)城鎮(zhèn)化水平，缺乏經(jīng)濟吸引力的城市不僅難以吸引外地流動人口，甚至本地人口都將有外流趨勢。

下行趨勢已經(jīng)明確

長周期因素將牽引房地產(chǎn)周期發(fā)生轉(zhuǎn)折。從海外經(jīng)驗來看，當人口結(jié)構(gòu)、城鎮(zhèn)化等影響房地產(chǎn)的長周期因素出現(xiàn)拐點后，將沿著市場需求“市場預期”市場趨勢的路徑對房地產(chǎn)周期產(chǎn)生深刻的影響。2010-2015年是中國人口結(jié)構(gòu)以及城鎮(zhèn)化的拐點發(fā)生的密集期，勞動力人口、城鎮(zhèn)人口及婚齡人口的變化共同促成國內(nèi)房地產(chǎn)在長周期上出現(xiàn)向下拐點。我們的測算結(jié)果表明，從現(xiàn)在直至2016年初國內(nèi)新宅潛在供應量將始終對房地產(chǎn)價格形成較為明顯的抑制。

供給彈性加大形成房地產(chǎn)“弱平衡”長期格局。長達十余年的景氣周期促進了中國房地產(chǎn)業(yè)的蓬勃發(fā)展。為應對旺盛市場需求、開發(fā)成本和政策調(diào)控的快速變動，大型房地產(chǎn)開發(fā)商前瞻性的土地儲備充足，產(chǎn)品開發(fā)設計能力與生產(chǎn)效率不斷提升，商業(yè)模式也從最初的“囤地增值”過渡到“高周轉(zhuǎn)盈利”，市場供給彈性大大增強。在房地產(chǎn)需求趨弱的背景下，房地產(chǎn)供過于求的壓力將長期存在，高供應彈性意味著市場需求將得到及時、足額滿足，維持“弱平衡”市場格局將成為未來房地產(chǎn)市場的新常態(tài)。

部分城市人口呈現(xiàn)流出趨勢，價格已體現(xiàn)預期轉(zhuǎn)變。2010年后城鎮(zhèn)化進程已經(jīng)放緩，城市間的不均衡尤為突出。在2010-2012年期間，全國房地產(chǎn)平均價格上漲約10%的背景下，人口增速為負的15個三線城市中的蚌埠、開封、十堰、韶關(guān)、茂名、南通這6個城市以及人口負增長的省會城市南寧房價已出現(xiàn)逆勢下跌，房價預期轉(zhuǎn)變與分化已提前出現(xiàn)。二三線城市人口城鎮(zhèn)化步伐大幅放緩甚至出現(xiàn)倒退，以至于對房地產(chǎn)的剛性需求也相應減少。

房價收入比和人口密度體現(xiàn)長期價格趨勢。在地產(chǎn)投資需求減弱，買房者開始以自住性需求為主后，收入對房價的影響會逐漸體現(xiàn)出來。通過比較國內(nèi)各個城市的房價收入比，我們發(fā)現(xiàn)一線城市普遍較高，這與東京紐約等國際大都市房價收入比高于該國其他城市的情況一致；二線城市中杭州、廈門、福州、?？诘纫草^高，其人口密度、建成區(qū)可建商品房面積以及資本吸引力等成為房價收入比偏高的主要因素；三線城市中三亞、溫州房價收入比畸高，與當?shù)鼐用駥嶋H可承受能力形成較大差距。

在房產(chǎn)需求以自住性需求為主時，人口密度決定房價。當房價上漲預期下的投資成為重要需求時，資本的流向決定了房價的走勢。東京、紐約等地房價明顯高于日本和美國其他地區(qū)，這是因為這些地區(qū)無論人口密度還是資本充裕度都高于其他地區(qū)，中國的房價情形也基本符合這個規(guī)律。